[WAGMI] 關於 Crypto Fund - 1
傳統 VC vs Crypto VC
前言
在去年 (2021/8) 因好友在 Facebook 貼文建議 – 如果是 Crypto 項目籌資，第一重要是：「不要再找不是專業的 Crypto 投資人了」。我當時快速貼文寫了幾個傳統 VC 和 Crypto VC 投資上的差異。
我當時在 facebook 的貼文： https://www.facebook.com/cjinc/posts/10158002884046128
2022 Q1 快結束了，我想再整理一下，從 VC 的角度，看 Crypto 帶起新創投資生態的劇烈變化。
傳統 VC 與 Crypto VC 有多不同？
Web2 進入 Crypto/Web3 時代，真的有很大不同嗎？
Web2 時期的早期創投
其實回溯 2010 年代 Web2 興起時，因軟體新創的創業開發成本降低，初期需要資金不多，當時創投產業最劇烈的改變就是誕生了很多天使、早期基金、加速器，或成立專投 Social apps 的基金、Mobile apps 的基金、甚至還有投資 Google Glass apps 的基金.. 等。當年許多「傳統創投或投資部門」，也紛紛請年輕人看早期新創的案子，或透過投資早期基金來接觸新創。
本來各個領域投資人都是不同專業，就像有人擅長的是半導體、有人軟體、生技，至於是不是「專業的 crypto 投資人」，除了對產業專業的了解，我們從 equity vs token 投資說起：
1) 傳統創投基金可以買 Token (代幣) 嗎？
傳統創投在投資公司，是拿現金去購買公司發行的 equity (股份), “Crypto” Projects 很自然是發 token。
每個創投基金當初在設立時會和基金投資人簽 LPA （Limited Partnership Agreement - 基金與基金投資人的投資合約），不一定有買 token 的彈性。像是設立在美國的創投基金，一般只有 20% 的額度可以買 token 這高風險的資產類別，創投基金管理人跟其 LP (Limited Partners - 基金的有限合夥人，也就是基金的投資人）需要有共識， LP 有沒有承受高風險的意願，尤其許多 LP 都是更傳統的大公司和基金。
2) Token vs Equity 公開發行速度
創投基金原本是在公司 i) IPO、 ii) 購併、iii) 清算或 iv) 次級市場交易時，才有股份變現的機會。現在很多情況是， Crypto Projects 跟投資人籌完一輪，甚至沒跟 VC 籌資，就上幣到交易所，沒有以往股權型態公司籌資經歷的 Series ABCDE.. Pre-IPO 的概念。
以這樣的速度看，作為創投基金如果沒有在第一輪就投到，再來就要在交易所跟散戶一樣在公開市場買嗎?
最近 VC 想投資已發幣的團隊的做法是，VC 會跟 Project 談個市場價折價，但 VC 就得要說服創辦人跟社群或基金會提案說明 – 我這家 VC 可以幫什麼。這也讓 VC 不得不在很早期就得出手搶案子。
衍伸的故事 --
可以看 Sushiswap 的例子。他們去年的籌資計畫似乎就無疾而終了。社群（token 持有人 aka 散戶，或泛稱「社群」) 對想投資的創投有很多提問 – 到底你們 VC 除了錢，還可以幫什麼？（Sushi 要籌資的話，我們散戶也有啊）。
「Sushi 社群」還投票為想投資的 VC 評分，平常沒在經營「Crypto 社群的傳統 VC」，好比有名的: True Ventures, Lightspeed 竟然都被社群排在末段班，我認為這平行世界啊。
Twitter 上的投票結果：
3) Token vs Equity 流通性
Crypto VC 面對已在流通的 token 要怎麼決定持有或買賣，跟以往股份投資為主的 VC 基金長期持有心態不同。
如果投資的這些 token 上了交易所，創投面對投資項目發的幣上市，散戶都可以買賣，你卻還沒解鎖，就算閉鎖期到期開始線性解鎖，很多人還會去查你錢包有沒有 “hodl” 這個 token，遇到市場大好，幣價超漲時，你會不會想用另一個錢包在期貨市場去作空來讓基金賺錢（或避險少賠），或基金 LP 希望你趕快獲利了解時，這檔基金有彈性這麼做嗎？這恐怕也是傳統 VC 還沒想過的。
Are you 💠✋?
市場的改變不只在 Crypto 圈，傳統新創也是朝更早期公司出手。
之前新創上市，是公司從 Seed → ABCDE 輪才上市出場。這幾年歐洲美國開放比較寬鬆的 Equity Crowdfunding (股權眾籌)，美國前兩年流行的 SPAC (2022 SPAC 已經冷掉了) 也讓公司更提早可以跟一般散戶投資人籌資。
綜合以上 2)、3)，也造成了現在 Crypto 圈爭搶項目最早期的投資機會。
4) Crypto 圈的排外心態
這幾年 Crypto 圈出現很多創新的生意模式、新的籌資發幣上市方式，有的 Crypto Projects 像社會實驗般。但像各個行業，也會有雜魚。很多投身 Crypto 圈的人，即使是有創新想法的開發者，也常常被媒體或不喜歡新科技的人，一視同仁地認為區塊鏈圈都是駭客或是詐騙。
這導致相信 Crypto 的人，就會說出「few understand」、「WAGMI」，這態度像是，我知道 crypto 是未來，懂的人就懂，還要跟不相信的投資人辯論是很累的，NGMI。
當聽到疲乏的老 Web2 的現任創業者或投資人發表對 Web3 各種新作法的不以為然，或搬出人類在一次大戰前制定的法律時，年輕世代為主的 Web3 創業者，自然有防禦心態，想先接觸已經是在同一個軌道上前進的創業者、創投。
這一年也陸續看到原本反對的人陸續入圈，好比 DHH: I was wrong, we need crypto
5) 到底 VC 可以幫什麼?
舉 2021/8 Paradigm 研究員為 Sushiswap 救了 USD 350M 的這個例子。
Paradigm 是許多 crypto 團隊最嚮往的 crypto fund。Paradigm 的兩位創辦人一位是 Fred Ehrsam (Coinbase co-founder) 另一位 Matt Huang (前 Sequoia Partner)。
Paradigm 裡面有很多厲害的研究員，其中一位 @samczsun 為 Sushiswap 的漏洞拯救了 USD 350M 免於被駭。
這個有點超級英雄的故事了，有趣的是，Paradigm 是 Uniswap 的投資人且還幫 Uniswap 設計了 V3，但發現 Uni 的競爭者 & 致敬者的 Sushi 發生危機（Sushi 甚至自己都不知道) 卻會主動幫忙救火。大家平常這麼直來直往（酸），原來這是個很溫馨的社群嗎？
後來 2021/11 時，samczsun 又救了一次 dYdX 智能合約免於被駭:
回到 Paradigm，但每個 VC 都有這麼強的技術能力可以幫團隊嗎？團隊都可以自己發幣上市籌資了，到底 VC 可以幫什麼呢？
以上是我在 2021/8 貼文，經過半年我再補充一些傳統 VC 和 Crypto VC 的不同如下
6) 傳統 VC vs Crypto VC 如何評估投資案？
i) 賣方市場：先籌資再開發、獲客
如前面所說，早期新創投資已經蓬勃發展10幾年，很多人在評估 Web2 軟體新創都有非常豐富經驗，從市場、團隊、產品、Traction，到產品各種數據都有一堆判斷指標看團隊有沒有找到 PMF (Product-Market Fit)。
但評估 Crypto Projects 有些天生的難度：
Web2 創投愛問團隊：Active Users、Retention、CAC、LTV .. 等，可許多 Web3 的公司產品都還沒開發，沒有用戶沒有 Retention。
Web2 通路都花錢在 Google/Facebook 廣告，計算 CAC 不是難事。可現在大部分 Crypto Projects 無法透過 Google/Facebook 買廣告。
還記得在 Web2 時代一篇很紅的文章 - “Growth Hack is the new VP Marketing” ?
現在的 Crypto Projects 狀況：Tokenomics is the new VP of Growth (這不是什麼名言，只是我說的）
Crypto VC 關心重點除了生意本身，也要理解 Tokenomics 怎麼設計能讓項目成長。
ii) 可以投匿名、社群營運的團隊、或非公司型態的 DAO、Remote 型態的團隊嗎？
重隱私、去中心化、直接信任 Smart Contract 算是區塊鏈專案的天性，至少 Bitcoin 就是個匿名的例子。如果願意以真實身份面對投資人和社群當然還是可以增加團隊的 Social Proof。
疫情前很多創投只投某些地區的團隊（好比只投矽谷公司)，以往會投資國際團隊的創投，通常會親自出國去盡職調查 (Due Diligence) 。這波 Web3 起飛時期，大家都在疫情期間營運跨時區的 remote 型態，很多 Crypto projects 至今沒實體見過自己成員。
Crypto-native VC 和他們的 LP 對這樣生態習以為常，甚至也可以看到匿名創投合夥人出現 (如 Starry Night Capital 的 GP @vvd)、或宣稱對 anon-friendly 的 crypto fund - dao5，或創投自己都嘗試成立 DAO (如: 傳統大創投 Bessemer 成立了 BessemerDAO )
iii) 資金運用
優秀的 Crypto Projects 都是面向全球市場，在這個產業大家都是全球在競爭 Crypto 客戶跟人才。以前矽谷投資人會抱怨投資都被新創付給了舊金山的房租、薪水，而傳統 VC 現在要能體諒，即使一個在亞洲的團隊，他們也是在跟矽谷搶人才跟用戶，要全球競爭，付出去的薪資也是會很可觀。
這些 Crypto 原生的創業生態，對傳統創投評估滿有挑戰。
7) 投資競爭者
以往早期創投都會避免投到 portfolio 的競爭對手，為了支持自己的團隊，也避免利益衝突，萬一投到彼此在同個領域競爭，還得公開解釋。
Marc Andreessen 親自在 Quora 回答為什麼同時投資到 PicPlz 和 Instagram 兩個都是 social photo apps?
傳統創投出身的 Crypto Fund，目前都還避免投資互相競爭的團隊。但新興的 Crypto VC，滿多背景來自 hedge fund、交易員，他們過去公開市場的經驗並不會意識投到競爭的團隊有什麼不好，且操作比較短線。
8) 參與社群、迷因
Crypto「社群」主要聚集在幾個 Web2 的服務：Discord、Telegram、Twitter 或 Signal，因傳統 VC 以前在建立的客戶社群是針對創業者，不需和投資公開市場的散戶對話，但在 Crypto 時代，人人都可參與投資早期團隊，也都搶社群的話語權當 degen，尤其 Crypto 社群中還充滿各種迷因、縮寫跟梗圖。
傳統 VC 在過去規矩說話的包袱下，在 Crypto 圈很不討喜，但現在要進入 Crypto 圈，創投要面向的客戶群不只是創業者，投資界「同業」也不只是其他創投，要和「社群 / 投資人 / 用戶」這幾個越來越重疊的角色一起參與投資，甚至這群「社群 / 投資人 / 用戶」影響 Project 方向的聲量可能更大（當然未必是好事）。
傳統 VC 要怎麼因應，我現在能想到最好的方式，大概也只能是傳統創投自己 spin off 一個 Crypto Fund ，至少要 spin off 一個 「intern」口吻的 Twitter 帳號。
1/ Sequoia 從 twitter 開始用一些幣圈術語透露要進入 Crypto
2/ Crypto Fund - Zeeprime 自嘲自己是在社群對 VC 評分中的 meh 群，且總是在一堆 Party Round 的募資新聞公關稿被排到知名創投之後的 “and others”
3/ CMS Holdings 除了主帳號，還有一個 CMS intern 帳號，除了平常幫大家貼重點筆記，發能貼近社群的推文
9) 傳統創投參與 Crypto
現在 Crypto Projects 在募資同時就需要佈局一些資源：有實際營運的 Crypto 創業者、有設計 Tokenomics 經驗、能和不同鏈、交易所、Protocol 介紹合作、有社群聲量的 KOL、可活絡市場的交易員..等。最後回到我在 facebook 的貼文，以上這些，目前傳統 VC 架構下不容易參與，所以也會陸續看到各傳統 VC 需要獨立出自己的 Crypto Fund。
Sequoia 成立 Crypto Fund 時說，成立 Crypto Fund 是他們第一次為單一產業成立基金。基金主要要操作 liquid token (流通代幣)，包括投資、質押、提供流動性、參與治理。
前 Pantera GP 的新基金 - DAO5 將 VC 和創業者更緊密結合利益：要讓被投資的創辦人也能獲得 token，參與 DAO 的決定。
Crypto 圈變化好快，去年的貼文如今又有很多新的做法。以上先分享這段時間觀察，下一篇寫 Crypto Projects 跟 Crypto Funds 的募資趨勢。
意猶未盡，謝謝 Cjin的好文！